文 | 氨基观察
如何才能赚取超额收益？私募机构的常规路径是，投资有潜力的企业，等待玫瑰的绽放。
随着外部环境的不断变化，赚钱的路径似乎变得多了起来。在海外，有私募基金希望反其道而行之：
解散biotech，回收“困”在失败公司中的资本，从而赚取超额收益。
日前，Alis Biosciences就喊出了这一口号。
在Alis看来，部分在管线临床或监管环节受挫的biotech，账上可能还有不菲的现金，极端情况下市值可能会低于现金。这对于股东来说，显然不是一个好现象。
核心在于，这些biotech通常没有相应的增长或近期临床开发成功的前景，也并无有效、及时的机制能将账上现金返还给股东。这导致这部分资金被“困”在资产负债表中。
如果能够有效地回收这些“冗余资本”，就有了让资本市场生态系统进一步良性循环的可能。因为这些资金，还可以继续被投入到新成立的biotch身上。届时，或许能够创造新的价值。
也正因此，Alis信心满满，希望在帮助biotech解散的路上大干一场。
虽然Alis能否成功还不得而知，但如何“盘活”困境中的biotech资产，不仅是海外市场，也是国内必须要关注的一个问题。
释放冗余的300亿美金
Alis之所以提出这样一个与众不同的构思，核心背景在于，“经历过临床、监管或商业挫折”的失败者，处境极为特殊。
市值较小、现金储备也不多，再融资困难，股东通常不希望再给予资金支持，因此这些失败者推动其他管线的资源极其有限，前途黯淡。
对于管理层来说，最好的归宿可能是卖壳，也就是寻找未上市公司合并，这并不是什么新鲜事，操作起来难度也不大。
然而，眼下的问题在于，美股陷入困境的biotech数量众多，而希望借壳上市的资产又没有那么多，通过反向并购退出的机会着实有限。另外，即便有卖壳意向也不一定能成功，反向收购可能会大幅稀释存量股东的价值，引发存量股东的博弈。
当然，股东之间，也会存在无法完全统一意见的情况。
对于部分股东来说，可能倾向于解散公司，然后把公司的账上现金分配。但这意味着，biotech的“管线资产”将会彻底打水漂，显然不能得到所有投资人的认可。RA资本管理公司的创始人Peter Kolchinsky博士就曾评价这种方式：相当耗时。
本身能做的动作不多，并且处处受限，导致这类公司有可能在寻找出路中“耗尽价值”，破产倒闭。在美股市场，这样的企业可能并不少见。
根据Alis所说，目前全球大约有300家这样的企业，市值从500万美元到1亿美元不等。尽管这些企业潜力不高，但是资产的“累积效应”还是非常惊人的。
Alis统计，这些公司的现金储备从1000万美元到4亿美元不等，累积超过300亿美元。如果300亿美元在博弈中消失，显然是整个行业的损失。
也因此，Alis提出了“解放”冗余资产的想法。
可以提供的三个选择
Alis的思路相当直截了当，其作为第三方评估者介入，用最短的时间内评估资产价值，避免不同主体之间互撕，最后一起确定未来的操作：
如何将资本返还给股东，同时允许利益相关者在看到潜力的情况下，进一步开发剩余的科学和知识产权。
为了实现这一目标，Alis提出了一种路径、三个选择的方案。
这种路径就是，Alis将上市公司私有化，每家退市公司的现金和知识产权将存放在由AIS管理的各个特殊目的公司（"SPV"）中。
完成这一步骤后，Alis将推动现金返还和知识产权出售工作，共有三个选择：
第一种，SPV中的大部分未承诺现金返还给股东（例如97%），然后出售给对SPV管线资产仍抱有期望的买家。在这一模式下，知识产权的潜在收益分为两部分：一是直接出售的收益，二是Alis将保留少量SPV股份，这些股份未来可能会增值。
第二种选择类似于破产，将绝大多数未承诺的现金返还给股东（例如95%），仅留下足够的资金来管理公司的结构性清算，然后Alis保留与此公司相关的知识产权。
不论是第一种还是第二种，股东都能分到大部分资金，且"IP"价值都不会完全消失。如果Alis自己能够上市，将提供更有价值的第三种模式：
在SPV中留下足够的现金（例如40%的现金余额），为进一步的临床项目提供资金，剩余的60%现金与股权一起立即返还给股东。
相比之下，第三种模式虽然短期内获得的回报可能低于前两者，但未来的潜在价值更大。
这也是Alis所说的，可以为犹豫不决的困境公司，提供解决方案。
如何盘活“资本废墟”
不管Alis这番运作的结果如何，其初衷无疑是值得市场肯定的。因为高风险的特点，注定了陷入困境的biotech会持续出现。
不只是美股市场，港股、科创板现在和未来都可能会出现类似公司。
这种情况下，如何更有效的让这些企业的资产盘活，显然是全球生物科技产业都值得关注的事情。
事实上，盯上处于困境中biotech的投资机构，不只是Alis。Concentra Bioscience也是一家这样的机构，核心是收购跌破现金的biotech，然后裁员、关厂、出清等，将公司成功拆解后，将一部分现金补偿给股东、管理层，剩下的留给自己作为报酬，并且屡试不爽。
不过，Concentra过于粗暴的方式，也引发了市场的忌惮、不满。3月份，Concentra希望竞购Pliant Therapeutics，但后者采取了“毒丸”策略来转移收购。
这也反映出一个问题：作为第三方，如何参与biotech资产的盘活，仍然是一件不容易的事情。因为很多企业需要的解决办法，并不只是一个独立的第三方介入。
不只是Concentra，Alis自己也曾遭遇过挑战。
2023年出道的Alis实际上最开始的目标，是给“堕落天使”安上翅膀。所谓的“堕落天使”，指的是管线并未失败，仍在研发过程中，但市值却低于现金的公司。
Alis的想法是收购“堕落天使”，并将其大部分现金返还给公司和收购实体的现有股东。但很显然，Alis的推进并不顺利，因此才转向如今的新策略：帮助已经陷入困境但仍有现金的企业“解散”。
从逻辑上来看，新目标可能更容易实现。因为Alis走的路，依然是一条没有人走过的路。
这场关于“资本废墟”的拆解游戏，能否改变生物医药创新的逻辑与路线？一切还有待时间的验证。
